Waar moet ik als start-up op letten bij een term sheet? Deel I: anti-verwateringsrechten

Je hebt net je eerste term sheet ontvangen. Gefeliciteerd! Maar dan bij het lezen van die term sheet begint het je te duizelen. Anti-verwateringsrechten, liquidatiepreferenties, drag-along, tag-along. Om je wegwijs te maken in het investeerderslingo zal ik in een aantal blogs uitleggen waar je op moet letten bij een term sheet. Hierbij deel I: de anti-verwateringsrechten.

Waarom willen investeerders gebruik maken van anti-verwateringsrechten?

Dit lijkt misschien nu nog ver van je bed, maar na je eerste ronde zul je waarschijnlijk binnen 1,5 tot 2 jaar behoefte hebben aan nieuwe financiering. In het ideale scenario is dan de omzet en de waardering van je start-up gegroeid. Maar de waardering kan ook tegenvallen. Een financieringsronde waarbij het bedrijf nieuwe aandelen uitgeeft tegen een lagere prijs dan in een eerdere ronde wordt een down round genoemd.

Van een down round wordt niemand blij. Investeerders willen zich daarom beschermen tegen down rounds. Een van de meest voorkomende manieren voor investeerders om zich te beschermen is door gebruik te maken van anti-verwateringsrechten.

De meest voorkomende anti-verwateringsrechten zijn: full ratchet en weighted average.

Full ratchet 

Met een full ratchet bescherming wordt de investeerder in de positie gebracht alsof hij geïnvesteerd zou hebben tegen de down round prijs.

Stel een investeerder heeft in Start-up X geïnvesteerd door 10.000 aandelen voor 10 euro per stuk te kopen. Hij heeft dus 100.000 euro betaald. In de down round worden de aandelen uitgegeven voor 5 euro per stuk. Als de investeerder in de down round 100.000 euro had geïnvesteerd, had hij 20.000 aandelen kunnen kopen. Daarom krijgt nu de investeerder 10.000 aandelen extra zonder daarvoor te betalen. Zo wordt de investeerder in de positie gebracht alsof hij in de down round aandelen had gekocht. 

Weighted average

Bij de weighted average variant wordt er een gemiddelde berekend van de down round prijs en de prijs die de investeerder heeft betaald. De investeerder wordt in de positie gebracht alsof hij had geïnvesteerd tegen de gemiddelde prijs. Hier is een formule voor die rekening houdt met hoe groot stuk van de ‘taart’ de investeerder heeft.

We nemen hier weer het voorbeeld van Start-up X. Om het simpel te houden gaan we ervan uit dat de investeerder in Start-up X recht heeft op een aandelenprijs van 7,50 euro. Als de investeerder 100.000 euro had geïnvesteerd tegen een prijs van 7,50 had hij 13.333 aandelen kunnen kopen. Hij zal dus 3.333 aandelen extra krijgen, zonder te betalen. Dit is dus een stuk minder dan in het full ratchet voorbeeld, waarbij de investeerder 10.000 extra aandelen kreeg.

Welke variant is geschikt voor mijn start-up?

Het is dus belangrijk om goed te letten op de anti-verwateringsrechten in je term sheet. Deze dienen alleen in het voordeel van de investeerder. De investeerder verwatert namelijk minder, maar dit zal ten koste gaan van de totale stake van de founders. In Nederland zijn de weighted average varianten het meest gangbaar. Ik adviseer dan ook om nooit zomaar akkoord te gaan met de full ratchet variant. De investeerder moet wel met hele goede andere terms komen om de full ratchet variant te rechtvaardigen.

Wil je meer weten over antiverwateringsrechten, financieringsrondes of je eerste term sheet? Neem dan contact op met advocaat en start-up specialist Marthe Hoek.